截至2013年止，台灣上市\櫃生技公司總計共有123家(含興櫃)，總計股本1067.44億元，總市值已達8,200億元，本益比，平均PE約30倍。

然而，虧損公司超過40家，佔整體生技公司近三分之一，高漲的股價卻沒有獲利的成績，讓泡沫陰影始終揮之不去。

但全球股市發展，仍預示著生技類股仍將是最亮眼的明星族群，如何避免泡沫，2014年為何關鍵？各生技公司的深佈局又如何？

台灣生技「M型化」發展開始，族群從「齊漲齊跌」走向「波浪起舞」，產業主流趨勢正逐漸聚焦浮現，下一波發展版圖在哪裡？

「力抗泡沫，關鍵2014」，生技股評價及操作模式與其他產業有何不同？創投、券商、分析師們分享對產業的分析，對各股的建議和點評又如何？

專題企劃：林嘉慶

採訪：鄔麗・巴旺、林亞歆、林怡君

市調彙整：許敏、蘇鈺婷、沈藏青、吳炳逵

特別感謝：鑽石生技直接投資部協理宋豪麟、資深產業分析師李瑜英

日盛證券投顧投資研究部副理張立群、漢友創投投資部經理鄭慶興

元富證券承銷部協理叢文豪 、元富證券承銷部協理林文德 

元大寶來投信基金管理部經理劉家宏 、

宏遠證券資深副總林禎民、 承銷部副總陳緒倫、 營業部副總陳瑤娟…等，不吝從實務經驗中分享對生技業的分析與建議。

特別感謝：各生技公司協助提供最新業界動態及相關參考資訊。

文/鄔麗・巴旺

去年12月，台灣股市資金大量移往電子業，去年被生技股搶了不少風采的電子業 ，在2013年歲末重燃了溫暖，相對地，資金移轉效應讓不少生技股產生動盪。

不少股市投資專業媒體預測，電子業又回來了！也有週刊及股市名人公開直指，生技股一定會泡沫化…

股市氛圍往往像看不見的大內氣功，一搧襲就會產生一股難以用理性調控的市場連鎖效應，生技泡沫的陰影，在2013年新藥股大漲的同時，也一直如影隨行。

近期掛牌F股的股價大漲，是最明顯的例子。從過去的冷門，搖身變成漲勢第一、搖錢第一、吸金第一的當紅盤面主流，不少主力和短線炒作資金明顯盤旋其中。

生技類股也新加入一支，是轉進大陸發展有成的台灣克緹美容品牌 F-麗豐，成為目前繼F*太景後，生技類的第七支F股。截至2013/12/31日止，該股收盤價304元，是F*太景62元左右的快3倍之高，迄今，股價仍維持300元左右，但成交量很低。

跟之前生技股市一樣，大漲的效應越高，風險越大，於是擺盪在股價本夢與經營本益中間，更多理性投資者和研究分析，必然提出各種疑慮、警示和預測，

資訊風險與認知不足

不少券商以F-麗豐為例，F-麗豐創辦人陳武剛在台灣經營一度面臨瓶頸，而後轉往大陸，將克緹品牌通路成功打入中國市場，並將企業接班給長女，也是現任董事長陳碧華。

據2013年《中國美容經濟年度報告》中國美容經濟成為繼房地產、汽車、電子通信、旅遊之後，中國居民第五大類消費，平均每年以15%的速度成長，其未來成長可期。

克緹日前在法說會資料簡介中，公布目前在中國已經擁有3000家店，是自然美1500家的2倍，但據查，截至2013年，中國美容行業內評選的中國十大連鎖品牌，老大姊自然美無論品牌、專業度和產品仍連年蟬聯第一，克緹緊追其後。

券商分析指出，F股的資訊風險很高，中國市場龐大、各地域差異甚鉅，加上境外公司的資金查核困難等，如何探究公司虛實，難度很高。這包括是否為求風光上市而包裝財報，美化上市年度的EPS或市佔率，以及經營者是否存在誠信疑慮等。

尤其是生技產業，因為技術範圍很多元，進展里程時時面臨法規牽制，技術發展處處面臨專利地雷，每個領域的專業都有一定門檻，很多時候連券商都必須花很多心力和時間才能深入瞭解一家公司，一般投資者對資訊的取得與判斷更常因認知不足，難以分辨真偽、魚目混珠的情形。

迎合市場 一個巴掌拍不響

這就給了市場主力炒作和拉抬的運作空間。一旦短線翻轉抽離、或公司本身繳不出成績單，「泡沫」危機自然危言危市。

自2011年開始，台灣生技產業起飛，元大寶來投信基金管理部經理劉家宏形容，「2012～2013年投資生技就像射飛鏢，隨便射都會得分，」但短期之內因為尚未看到表現，投資者因此擔憂是否泡沫化？

多位券商業者透露，台灣投資人還是喜歡短線操作，有些生技業者會為了迎合市場，希望券商能配合作價拉高股價，萬一券商不願意配合，他們就轉換新券商，迎合市場喜歡的題材和投資人起舞。

但時間久了之後，一些魚目混珠的公司終究要面臨泡沫化，「我們有些客戶就是這樣流失的，『泡沫』化許多時候一個巴掌是拍不響的。」

鑽石生技直接投資部協理宋豪麟指出，台灣從日據時期開始，優秀人才多集中於醫、法相關領域，所以台灣發展生技產業的人才並不缺乏。人才，是一個產業發展最根本和優先的基礎，從這條件看，台灣生技產業是不會泡沫的。

只是政府對生技產業推動不如過去電子對產業一般，因此，投資者的錢就成為主要產業的資金來源。宋豪麟強調，「生技產業和台灣成功過的 IT產業模式非常不同，生技預約的是未來，夢能不能逐步落實成為關鍵。」

新藥族群背負泡沫原罪

資深製藥產業分析師李瑜英表示，許多新藥開發公司的臨床實驗進展結果都將在今年後逐漸受到檢驗，潘朵拉的盒子現在要掀開了，投資市場當然會緊張，但只有夕陽、泡沫的公司，沒有夕陽、泡沫的產業。

宋豪麟認為，築起進入門檻，是一家優秀生技公司必須具備的條件，一般可從進入障礙（技術能力）、專利佈局和法規（如臨床試驗）3個條件來檢視上市櫃生技產業，檯面上表現優秀的公司，也都會往這個方向走。

日盛證券投顧投資研究部副理張立群也指出，「聽到『泡沫』，就會直覺地認為『風險』是大的，但泡沫是什麼？卻很少聽到有誰精確的去定義它。」

張立群表示，從整個產業來看，台灣這波生技的榮景，跟當初的網路泡沫有相當大的差別。網路泡沫是因當初還沒有夠廣的應用層面，輸在當資金退潮時、缺乏需求支撐。但生技已有高齡化市場帶動的穩定需求，只要符合法規或客戶的標準、一旦通過認證，即可有實質的收入。

他強調，「所謂泡沫應該是個相對、而非絕對的概念，必須加入其它因素來判斷」，「貴到不合理」應該是大家都能認同的泡沫定義，生技類股中有些公司看似很貴，但是否真貴到「不合理」仍有待商榷。

張立群認為，「新藥族群」無疑背負了泡沫的原罪，用本益比、甚至用營收對照市值來看，新藥股都很貴，而且還不斷的增資，讓市場有騙錢與錢坑的疑慮。但用「當下」的立場來看新藥很貴，其實可能沒有意義的，若過個3、5年，出現幾間雙位數EPS的新藥公司，泡沫的疑慮就會消失。

2014年泛新藥族群被期待 

不少券商及創投指出，新藥公司的價值是綜合了專利、開發藥物的潛力、專利與藥物在該產業的價值、公司策略、失敗風險等綜合判斷，以此合理的方式評估，目前有些新藥公司的市值，確實已逾其潛力，但佔整個台灣新藥族群的比重並不多。

2014年將是關鍵的一年！相當多的公司將在這一年揭曉和國際大廠的授權或合作結果，如台微體、台灣東洋、國光疫苗、泉盛；此外，F*太景、寶齡富錦、智擎、基亞的藥物是否能通過審查也即將開牌，它們代表的是台灣新藥是否能創下成功案例，甚至站上國際舞台。而這些成果就像冰山浮出水面的體積，逐一揭曉後，台灣新藥的價值將能更明確釐清

因此，李瑜英表示，「2014泛新藥族群還是大家比較期待的」。劉家宏也觀察，目前投資者對幾家公司如寶齡、智擎的期待仍是很高，「以台灣生技的產業環境和條件，要能發揮『小而美』的特色，不可能期待每個人都成為喬丹（籃球選手），如能像林書豪一樣成為傑出的助攻，台灣生技就能有所發揮。」

李瑜英指出，儘管近期許多國際外資開始轉向評估台灣新藥類股，但主要仍會觀察每個區域擅長的領域為何，例如之前的光學類股。「在國際化的生技製藥產業價值鏈中，有明確定位的台灣企業，就能建立自己的競爭力。」

宋豪麟也指出，從新藥研發過程來看，有時候追求併購，或取得高被併購價或是與大廠合作機會，也是成功的指標。

產業波浪舞發展  雞犬升天不再

張立群則認為，2014年生技產業雞犬升天的時代已經過去。投資戶對於不同族群的瞭解、定義、限制、發展等，經過幾年市場教育後都有了不同認知。

去年11月、12月生技股已出現修正，各族群修正的幅度不甚相同，也可見投資市場開始出現了不同喜好。可以預見，今年產業將如「波浪舞」，且族群會越來越大，一旦族群真有基本面出現，就會快速上升。

目前生技產業外，新的產業亮點並不多，聚焦生技的資金也不易退潮。生技泡沫不存在、或說機率不高，那麼，此時若因泡沫疑慮而卻步，反倒可能錯失投資機會。

建議投資人選擇標的股可關注幾點指標，包括是否有集團財團支持，資金是否充裕；公司市場消息是否一直過度樂觀；政策與主管機關對該產業的動態態度等。

>>本文刊登於《環球生技月刊》Vol. 7